后创业板时代的VC/PE

后创业板时代的VC/PE

房汉廷

愚人节是个舶来品，创业板是个外来货。愚人节年年过，年年幽默；创业板岁岁等，岁岁迷惑。本不相干的两件事，在2009年变得如此接近——3月31日中国证监会“急急”发布《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》，并明确指出此办法自5月1日起实施。

信否？信的话，政府已经多次在此问题上食言；不信的话，政府哪能一再食言呢？！过去十年，市场人气旺盛的时候不需要创业板市场，市场人气低迷的时候不敢推出创业板市场。徘徊十年，难道不是丢失的十年吗？过去的就过去吧，笔者今天想谈谈后创业板时代的VC/PE发展趋势。

一、VC/PE会出现爆发性增长吗？

经过十年之殇，目下本土VC/PE已经尽显疲态，满打满算不过400家左右的机构可以算作从事VC/PE，经管的资本量也不过1000多亿元人民币。曾经风声水起的外资VC/PE，经过金融海啸的重创，多数也偃旗息鼓或躲在角落里疗伤。这样的外在环境与内在条件，真的能激起VC/PE烈火重燃吗？

笔者以为然也。一是创业板市场启动后，资本估值将从客户市场为主转变为公开市场为主，信息会被买方集合与卖方集合消化使用，而不是被单个买方和卖方使用，投资者筹码将会得到更为有效的价值认同。二是危机重创后的目标企业已经处在严重价值低估阶段，少量资金就可以获得比较丰盛的筹码。三是中国大约有5000个左右可以在近2—3年内符合创业板市场IPO的项目，大约有接近5万个已经完成初创期进入成长期的可投资项目，大约有10万个创意项目需要天使投资。投资项目如此丰富，投资人可选择余地如此之大，未来可获得的收益自然也一定非常可期。四是中国居民和机构积累起来的货币财富，在这场大危机中并没有遭到实质性重创，只要有合适的投资渠道和有效的管理人，这些资本将成为第一波吃到青草的羊。五是国际资本都把中国看作是一个避风港，加之中国元的国际化进程的加快，撤出去的外资将以更快的速度回来。

因此，2009、2010年将是中国的VC/PE爆发年。

二、VC/PE内部分工将怎样演化？

创业板十年蹉跎，造就的中国VC/PE越来越全能化——一个公司或一个基金，几乎在所有行业、所有阶段都进行投资。进入一个VC/PE机构，如同进入了国资委，投资品种丰富固然丰富但给人更为强烈的感觉还是杂乱。一个投资商没有自己的价值中枢，没有自己的狩猎边界，想获得好的收益又怎么可能呢？当然，由于缺乏创业板市场这个投资链的“了结者”，前面的一系列投资堆积在客户市场手里，财务投资人变成了战略投资人，VC/PE市场的流动性必然低下甚至会枯竭。如果用一个动物、植物和矿物的比喻来形容目下的VC/PE市场的话，可能不无道理——投资前投资者像动物，可以自由地随处走；投资后投资者像植物，可以在固定地点接受阳光雨露；投资失败投资者像矿物，只能任凭风吹日晒。

但是，“了结者”的登场，将重新构建VC市场序列。归纳起来，笔者认为最有可能的重构方式为：一是投资人及其管理人将由全能型战士变成专业型战士。即他们会沿着产业序列和时间序列重新定位，全能性投资机构将逐渐消亡。二是VC/PE机构分布将出现8：2和2：8分布。即80%的VC会集中投资在创初期和成长期，20%的VC/PE从事IPO前的投资；同时，前80%机构的投资量只占总投资的20%，而后20%机构的投资量将占总投资的80%。三是战略投资人附属的财务投资人将快速超过一般财务投资人，特别是处在产业升级阶段的产业资本将有相当部分游离出来变成VC。

三、天使投资会爆发吗？

中国经济三十年的持续发展，不知不觉间造就了200多万个小富翁。这些人的资产大多在1000—5000万元之间，年龄大多在40—55岁之间，原来的产业难以为继或早已转卖，新的产业又难以介入，为别人打工又心有不甘，每天喝酒打牌又深感负罪、负疚。这些本来处在人生黄金年龄的成功人士，因成功迷失了自己的奋斗方向。

创业板市场开了，创业投资火了，这些成功的失意者中的一部分无疑将成为天使资本的提供者和管理者。因为，他们曾经成功过，对某个或某几个行当非常熟悉，“做菜”水平下降但“品菜”水平是上升的；他们有余资，一个或几个投资人拿出部分资金就可以组成天使投资基金；他们有管理，这些人或多或少都是创业者或高级管理者，也都是当时的翘楚；他们有闲暇，这些人早已淡出了琐碎的具体事务，有充裕的时间研究投资项目。

四、价值链投资者会成为投资王者吗？

任何一个产业都有自己的利基市场。利基市场的大小决定该产业价值总量、价值结构以及价值周期。通常，利基市场是由不同价值链构成的，价值分布也服从2：8定理。即80%的企业处在产业价值链低端，分享20%的价值链利润，20%的企业处在产业价值链高端，独享80%是价值链利润。

因此，在未来的VC/PE中，特别是附属于战略投资人的那些VC/PE，仍将扮演价值链投资者角色。如何成为一个价值链投资王者呢？一是对目标产业进行价值分解，找准价值核心；二是对目标企业进行资本注入并达到控制程度；三是输入管理，形成统一企业文化。

以中国目前VC/PE的发展趋势看，来自于战略投资人的VC/PE基金已经具备条件成为投资王者。事实上，联想投资、万向创投等已经在这些方面进行了多年探索。

	[评论人：宋永杰] 评论时间：2009-04-08 16:01:40
	中国的"板板"是否有些多,主板、中小板、三板，现在又来一个创业板，原以为“中小板”是“创业板”的本土化，看了网站首页上的文章才知道是中小板是创业板的“实验板”。不要眼馋美国 NasDaq的成功，其成功不仅有小环境的影响也有大环境的影响。相比美国，甚至香港，我国的股票市场，无论主板还是中小板都还存在一些重要问题没有很好解决，如股票的发行定价机制，信息披露，对大股东的约束等，对创业板也不可寄予过高期望，更要防止其成为“淮北之枳”。 另外，最近发布的《科研经费的全过程管理》对经费监管进行了探讨，请批评指正。

	[评论人：房汉廷] 评论时间：2009-04-08 16:29:06
	你的《科研经费的全过程管理》有许多有价值的提法，我也在研究。我想在月底开个小型座谈会，一定请你参加。 至于创业板问题，这是个研究了十年的老问题，目前试验的成分可能更大一些，赞成与反对现在都不宜下结论。

	[评论人：宋永杰] 评论时间：2009-04-09 12:27:16
	好的.有时间一定参加.

	[评论人：王小理] 评论时间：2009-06-02 16:03:19
	创业板出来了，多层次的资本市场格局也初具形态，但偏向“硬件”设施。对于真正的科技型企业，特别是中小科技型企业，资本市场的上市门槛反映了对高风险、高质增长企业的回避。而没有这些中小科技型企业群的崛起和代谢，中国证券市场长远发展前景令人怀疑；缺失中小高科技企业价值增值链条的关键一环，原本以高科技产业化助推为使命的私募资本将成为水中浮萍，VC和PE的扩展和成熟需要拭目以待。